公募基金研究報告20180813

上周，14只養老目標基金獲得發行批文。許多業內人士認為，這一紙批文將為公募基金打開廣闊的空間。在基金業發展20周年之際，養老目標基金的出現讓行業的下一個20年更值得期待。

    養老目標基金獲得大發展的基礎是什么？養老目標基金能否帶來“慢牛”行情？養老目標基金將如何影響基金行業，如何影響我們的投資理念？多家獲批養老目標基金的基金公司他們認為，養老目標基金將為個人養老金賬戶提供更具定制化特色的投資選擇，同時也將為資本市場提供更多的長期資金，促進市場的穩定發展。

   海外經驗：

   QDIA制度非常重要

   廣發基金資產配置總監金亞表示，促進養老金體制的健康發展，海外有三點經驗是可以吸取的。第一是稅收優惠。大部分國家都是通過稅收優惠激勵等政策鼓勵建立補充養老金。第二，緊跟海外前沿趨勢，研究建立合格默認投資制度的可行性。合格默認投資（QDIA）是指養老金計劃參與者未對賬戶的投資做出選擇時，資金默認投資于指定范圍內的基金。第三，要引導個人行使投資選擇權，就要鼓勵各類金融機構共同參與，提供差異性服務。

   鵬華基金資產配置與基金投資部FOF投資副總監焦文龍也表示，養老事業需要系統性全方位的制度建設，而不是僅停留在產品設計層面。而且，養老投資需要長期堅持才有效果，最好拿出一些可以見效的激勵措施。從海外經驗看，最直接的激勵措施就是稅收優惠。“養老本身就隱含了資產動態配置的假設，投資組合本質上是一個變動的混合型產品。無論是國內還是海外，購買混合型產品的人較少，單純靠投資者教育來改變投資者風險偏好，進而大量投資養老產品是一個非常緩慢的過程。海外也經歷了這個過程。美國在2006年推出QDIA，利用了人的惰性，解決了投資養老目標基金的難題，美國的目標日期和風險基金得到了飛躍式的發展。”焦文龍說。

  “美國養老目標基金大發展最重要的優勢是個人養老賬戶的默認機制，如果我們能引入這個制度，中國的養老目標基金也會有很大的發展。”北京某大型公募養老金管理部人士也持同樣看法。

   市場趨勢：

   有望引來慢牛行情

   養老目標基金能否給A股帶來長期活水？能否如美國般出現慢牛行情？對此，不少業內人士給出了肯定的答案。

   焦文龍表示，從國外的經驗看，養老金入市帶來了理性投資的春天，大量的散戶資金通過專業的公募基金入市，穩定了市場，開啟了長期的價值投資之路。養老目標基金作為養老金重要的載體之一，必將在公募基金的歷史上留下濃重的一筆。現階段股市主要是存量博弈，養老目標基金的意義在于引導理性投資、價值投資。從長期看，隨著人口老齡化加速，養老問題日趨緊迫，增量養老資金會通過養老目標基金源源不斷地入市，引導長期投資。

  “養老金屬于長期資金，投資風格穩健，底層資產偏重價值股、藍籌股，有利于引導價值投資，形成慢牛行情，對A股市場的長遠發展是有利的。”金亞說。

   北京一家基金公司資產配置部門負責人表示，養老目標基金的增量資金并不明顯，短期不太可能改變市場格局，形成慢牛行情。但從長期來看，個人投資者將長線的養老金交給基金公司這樣的專業投資者去管理，可以改善A股市場投資者結構，壯大機構投資者的力量。市場的長線資金不斷增多，對改善A股暴漲暴跌局面有積極的作用。

   不過，也有人士表示，短期做到慢牛行情很難。根據測算，養老第三支柱全面落地，每年增量資金大約為2000億元，假如投資者投入到銀行、保險各有30%市占率，基金占40%，也只有800億元規模，這個體量的資金很難對股市產生實質性的影響。另一方面，如基金投資稅優政策落地，可能會吸引部分存量基金稅前去配置，而稅后再去配置基金的存量就會減少，此消彼長可能會導致沒有享受稅收優惠的普通基金購買意愿降低，這樣看A股的增量資金是相對有限的。

   行業影響：

   頭部基金經理成核心資產

   據悉，養老目標基金基本都將采取FOF形式，頭部基金經理或成為核心資產。

   焦文龍認為，資產配置需要消耗更大的精力，基金經理一般只會聚焦某一類資產，做資產配置投資的人非常少。養老目標基金揭開了公募基金資產配置的元年，對行業理性、長期發展都有重要影響。另一方面，FOF基金經理對子基金的認知會更專業、更系統、更深入，頭部基金經理將成為基金的核心資產。

   北京一位基金公司養老金管理部人士表示，養老目標基金采取FOF形式，會給行業帶來很多變化：以前做調研是看股票，現在是看人、看基金；以前行業沒有基金的配置概念，只有股票的配置理念，缺乏行業的、超長周期的、戰略性的資產配置，養老目標基金將改變投研的資產配置理念。

   上述北京資產配置部門負責人表示，行業內相互調研和交流將會得到加強，由此前的選擇資產變成選擇優秀管理人，真正具備穩健持續阿爾法獲取能力的主動管理型基金經理、風格相對穩定的基金產品、具有固定貝塔收益的產品都會受到養老基金的青睞。不過，FOF的生態構建是一個長期的過程，短期不會有立竿見影的效果。

   金亞認為會來帶兩大方面影響，一是底層配置工具逐步完善；第二是對底層基金選擇要求提高，有助于基金市場成熟，對基金經理投資決策流程更加關注。更重視相對收益，規模小、歷史業績不佳的公司未來壓力會更大。

   投資者教育：

   持續加深的過程

   在采訪過程中記者發現，目前市場對養老目標基金還比較陌生，基金公司都將投資者教育作為工作重點。

   金亞表示，目前渠道對于養老目標基金的接受程度還不高。在投資者教育上，會努力引導投資者正確理解市場波動，倡導資產配置理念。

   上述資產配置部門負責人表示，基金銷售適當性的核心就是要把合適的基金賣給合適的人。養老目標基金的銷售可能會遇到一些困難，要注意防范營銷不適當的現象。比如目標日期類養老目標基金如何做好與“投資人年齡、退休日期和收入水平”這三大特定要素的適配，如果適配范圍定得過寬，那么養老目標基金就與市場上已有的一些類型基金差別不大。建議在年齡、退休日期這兩方面的適配規定一定要盡量嚴格、精準，否則發展第三支柱就沒有了實際意義和價值。

   博時基金表示，將與代銷機構共同制定募集期營銷計劃，開展業務培訓，配合代銷機構進行養老目標基金知識的普及和產品知識的介紹，并做好風險揭示工作。未來的運營過程中，建立產品的風險評價體系加強投資者適當性管理。

  “目前銀行渠道比較認可養老目標基金的投資理念，銀行的個金部門認同這是好產品，但老百姓對這個品種的認知可能差距比較大，大多數不了解這個產品，不知道產品的運作機制和解決的問題，但在調研中有的投資者是愿意為這只產品去定投參與的。”上述北京某大型公募養老金管理部人士表示。

   焦文龍也表示，養老目標基金作為中國公募基金的新鮮事物，不但在投資者端和渠道端，就連在基金公司內部，也處于不斷學習、深入了解的過程中。我國的養老目標基金是經過科學定義的，在基金類型、投資策略、運作方式等一系列細節上都進行了嚴格的規定，這在其他國家是沒有的，可見監管層對養老事業的重視和一絲不茍。現階段的工作重點應該是投資者教育和渠道宣傳。實際上，大家都覺得個人養老非常重要，非常緊急，都想多了解養老目標基金的投資運作等細節。

   未來趨勢：

   投資端和客戶端都做好的公司能脫穎而出

   作為管理人，基金公司投資上的動作才是根本，做好投資端和客戶端的基金公司才能脫穎而出。

   焦文龍表示，養老目標基金在投資管理上有幾個難點，能解決好這幾個難點的公司會脫穎而出。“從投資端看，養老目標基金是通過資產配置加基金選擇的方式進行投資，所以能做好資產配置的公司會有更大的競爭力。從客戶端看，經營穩健和投資者溝通透明順暢的公司更有優勢。養老目標基金的運作是一個長期過程，投資者不可能到退休時再來看有沒有實現目標。在此過程中，要讓投資者及時了解市場的波動、人員的變動、經濟環境的變遷，讓投資者在數十年中堅持投資，堅持持有某一個公募基金的產品。所以，將以客戶服務為導向做到極致的公司會有很大的機會。”

   金亞也表示，一個成功的養老目標基金管理人應該要具備的五種能力：資產配置能力、底層資產供給能力、基金篩選能力、風險管理能力和低成本投資能力。

  “投資收益能力是公募基金的核心競爭力，只有能夠給投資人帶來長期穩健、可持續回報的產品和公司才能脫穎而出。”上述北京公募養老金管理部人士表示，短期可能那些具有市場知名度和品牌影響力的公司會有優勢。從美國的經驗來看，美國的養老目標基金配置較多的是富達基金、領航基金，這兩家也是美國最大的公募機構。養老目標基金在三、五年內的收益率差異并不大，在業績缺乏明顯差異的情況下，投資者可能對品牌較好、投資者教育較好的公司更為青睞。